当前全球金融稳定的现状如何？比半年前是好转了还是没有好转？影响全球金融稳定的短期因素有哪些？长期结构性因素又是什么？为维护全球金融稳定，各国应该做哪些努力？此次全球金融危机及国际社会维护金融稳定的努力对中国维护金融稳定有何借鉴意义？在世界经济初步复苏但存在诸多不确定因素的时刻，很有必要深入思考这一系问题。
国际货币基金组织(IMF)近日发布的《全球金融稳定报告》(GFSR)有助于我们寻求上述问题的答案。这份报告认为，在过去半年里，全球金融稳定形势没有好转。主要原因是发达国家经济复苏乏力和金融市场对部分发达国家高债务的担忧增加。复苏乏力表现为，财政紧缩压力加剧了发达国家经济复苏的困难，私人部门尚不能主导经济复苏。银行不良资产仍达2.2万亿美元，先前信贷风险下降的趋势停滞。市场信心对发达国家的主权债务风险更加敏感，金融市场表现欠佳。在实体经济和金融体系之间再度出现负面互动：银行体系中的问题导致实体经济难以获得经济复苏所需的信贷资金，经济复苏乏力反过来使部分主权国家债务融资压力增大和银行融资困难。
短期因素呼唤迅速行动
影响全球金融稳定的短期因素主要有：
一是部分国家面临主权债务压力。国债占GDP比重过高、短期债务融资困难及投资者有限，导致部分欧洲国家面临融资压力，市场信心受挫，市场波动加剧。
二是主权风险和银行之间的风险互动传递增加。一方面，银行风险向主权风险传导。部分国家的银行资产负债表恶化，导致这些国家的或有负债增加和主权风险上升；另一方面，主权风险传导为银行风险：国债利率上升引致银行融资成本上升。
三是新兴市场可能面临更大的资本流入压力。在发达国家复苏乏力和被银行不良资产困扰(推动因素)和新兴市场国家良好基本面和增长潜力(拉动因素)的共同作用下，流入新兴市场国家的资本可能大幅增加。GFSR的测算表明，如果G4 国家(美、英、欧和日本)1%的金融资产(约50万亿美元)向新兴市场国家重新配置，就会有4850亿美元证券投资流入新兴市场国家，打破2007年4240亿美元的历史纪录。持续的资本流入会产生“羊群效应”，给新兴市场国家的商品和资产价格带来上升压力。而将来资本流入一旦逆转，又会给新兴市场国家带来冲击。
GFSR提出的一些政策建议是很有建设性的：第一，继续解决银行体系的遗留问题。继续确认核销5500亿美元银行不良资产，满足银行未来两年4万亿美元的债务展期需求。必须通过注资、关闭、 合并等方式，解决银行体系中的问题，增强市场投资者信心。第二，强化金融机构和主权国家的资产负债表。需要以市场化的定价机制来管理和降低主权国家或有负债。第三，新兴市场国家继续完善宏观经济政策，拓展本国金融市场的深度，提高吸纳外国长期资本的能力。第四，有序地在全球范围内推进金融监管体制改革。加强对整个金融体系(包括影子银行体系)的监管。必须处理“太大而不能倒闭”问题，加强监管激励，增加监管资源，建立宏观审慎框架。国际社会只有诉诸切实行动，才能避免下次金融危机。
长期因素有待根本变革
按惯例，GFSR 还讨论了影响全球金融稳定的两个长期因素——系统流动性风险和评级公司。
多家金融机构无力展期融资或获得新的短期融资，是本次危机的一大鲜明特征。流动性风险包括融资和市场流动性风险两种。简单地说，前者是指金融机构不能到期还债的风险，后者是指不能以原价变现资产的风险。系统流动性风险是指在整个金融系统层面，金融机构不能满足内外流动性需求的风险。常规的金融工具、衍生产品、批发融资、回购市场、银行、投资银行、货币市场基金等都是系统流动性链条上的环节。雷曼兄弟在倒闭前，曾与众多金融机构(交易对手)相互提供有抵押品(如回购)的流动性(批发融资)，其倒闭导致交易对手无法收回贷给雷曼的流动性，从而迫使这些金融机构向更多交易对手收紧流动性或出售所持抵押品来获取流动性。这样，抵押品价格下跌引起参与此类融资交易的金融机构普遍面临交易对手风险和流动性紧缩。概括而言，对稳定性不足的批发融资的依赖、过度依靠价值波动大的抵押品市场(如回购)、利用跨境外币短期融资投资于长期资产、市场基础设施的缺陷及关于交易对手风险信息的缺乏等，都是导致系统流动性风险的因素。
针对这一影响货币市场乃至整个金融市场安全运转的关键风险点，GFSR的主要建议是，建立中央交易对手来减少金融机构之间的柜台交易，通过轧差来缩小金融机构之间的风险暴露和系统流动性风险。
早在上世纪80年代和90年代的新兴市场金融危机(如拉美和亚洲金融危机)期间，评级公司就曾受到新兴市场国家和投资者的批评。本次金融危机期间，评级公司的一些评级结果及其突然调整也让发达国家政府和投资者对评级公司的问题有了切肤之痛。
对评级公司的批评主要集中在两个方面：一是对评级公司骤然调低被评级机构资信或抵押品价值的做法表示质疑。如果抵押品价值的突然下降发生在金融市场波动和信心不足时，市场波动会加剧，使得被评级机构融资成本和破产风险陡然上升(即所谓“陡壁效应”cliff effects)。另一个是评级公司的利益冲突问题。由于是被评级对象向评级公司付费，所以，评级公司就有被“收买”之嫌；而评级公司为获得利润或市场份额，也可能出现“美化”评级结果和误导投资者的情况。
针对上述问题，GFSR在肯定评级公司价值和贡献的同时，提出了以下建议：首先，监管机构减少其监管标准对评级公司评级结果的依赖；其次，加强对评级公司(如信贷矩阵、评级模型和准确性事后检验)的监管。最后，监管机构要限制评级攀比和利益冲突，增加对投资者的信息披露，鼓励投资者提高研究判断能力。
中国金融体系如何更强健
随着中国经济和金融规模的扩大，对外贸易金融联系的增加，中国金融稳定与全球金融稳定日益相关。一方面，全球金融稳定影响中国金融稳定。欧洲主权债务危机的现状和演化趋势无疑已成为中国各级政府和私人机构关心的议题，发达国家向包括中国在内的新兴市场国家的资本流入更是事关中国的资产市场稳定和政策取向。另一方面，中国的金融稳定也日益作为一个重要组成部分而被纳入全球金融稳定的分析框架。
近年来推行的银行改革，对中国比较安然地度过危机冲击、维护全球金融稳定起到积极作用。但是，我们不能轻易陶醉于本次全球金融危机后“中国经济金融已经很强健”这样的说法。我们必须认识到严峻的国际经济金融形势和国内改革攻坚的压力，至少要冷静地从危机和国际社会的努力中学习，防控风险。
第一，选择采取综合措施应对资本流入给国内资产价格带来的压力。GFSR提出的根据国情，选择采取扩大汇率浮动区间、紧缩财政、加强审慎监管、鼓励资本流出和实施资本管制等政策措施。此外，还要跟踪和应对发达国家正在和将要采取的货币宽松和定量宽松政策对资本流入的进一步影响。
第二，研究巴塞尔协议III、国际清算银行(BIS)和IMF近来提出的各种新监管改革建议对中国金融业国际竞争力和金融稳定的可能影响，结合实际情况准备应对和实施方案。这些建议包括，确定较高的核心资本充足率、对系统风险金融机构征收额外资本金和流动性缓冲准备、建立中央清算交易对手等。
第三，继续改善银行资产负债表，防控国家或有负债。近年的银行重组、注资和上市等都是完善银行资产负债表的极有成效的举措，今年开始的严控政府融资平台风险的政策也是防控国家或有负债增加的积极措施。为维护经济金融体系的稳定，需要继续强健银行(表内外)和国家的资产负债表。
第四，需要备加珍惜和用好高储蓄，尤其是居民储蓄。次贷危机期间出现的系统流动性危机，本质上是美欧金融机构为扩张资产而过度依赖不稳定的批发融资的结果。危机爆发后，各大金融机构竞相出招，吸纳零售居民储蓄和其他稳定的长期资金，以争取最稳定、最可靠的融资来源。与外资金融机构相比，中国的高储蓄率，尤其是高居民储蓄率，是中资金融机构稳定资金来源的保证，是中资金融机构的一大竞争优势。然而，近十多年来，居民储蓄占全部储蓄之比和居民可支配收入占国民可支配收入之比下降的趋势值得关注。需要尽早采取措施扭转此双下降趋势。
