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叶檀:巨大债券泡沫下 股市大突破未能到来

2010年08月26日 15:37 每日经济新闻 叶檀我要评论0字号:T |T

【中证报财经对话】:股债往往负相关:债市火热 股市会否遭冷落

股市:把握跌出来的机会 ·债市:走势平稳收益稳健

【民族证券徐一钉】:似曾相识走势的启示

【英大证券李大霄】:权重股估值完全接轨1664点水平

各国央行尽力维持宽松的货币政策,而资本货币市场仍处在缓慢而坚定的紧缩过程中,这就是目前全球市场的现状。

金融危机正在显示出后劲,在一轮强劲而短暂的复苏之后,渐渐进入漫长的经济震荡期。全球经济不会二次探底,但也没有而且也不可能进入迅速复苏期。正如上世纪70年代与80年代,全球经济陷入泥潭之中,大宗商品价格中位偏高,货币流动性抻到极限快要断裂,投资者对政策接近于麻木。市场找不到新的增长点,新能源正在培育,生物质燃料公司以亏本为主,中国的各地大开发难以摆脱投资主导的低效状态。

证券市场同样如此,所谓大牛市纯属忽悠,中国证券市场将在3000点以下争夺数年,而美国道指万点争夺战远未结束。实际上,中国的3000点就相当于道指的万点争夺战。

国内外投资者就像没头苍蝇,国际投资者一会儿进入新兴市场,一会儿退出股票基金;而国内投资者一会儿寻找西部板块,一会儿寻找新能源,一会儿找房地产板块反弹。只有少数意志坚定者才能在新兴市场、新能源、消费等题材上坚持到底。

与股票市场不同,全球资本与货币市场近期出现了明显的债券泡沫,这显示欧美的资本与货币市场处于信心匮乏期,紧缩势必影响到中国房地产与证券市场。

8月24日,全球投资者纷纷涌入国债市场寻求避险,将英国、德国和美国的国债收益率推低至创纪录低点。截至北京时间8月25日,美国10年期收益率为2.507%,两年期国债收益率为0.485%,而30年期国债收益率仅为3.565%。英国10年期收益率为2.849%,法国为2.501%,德国为2.701%,西班牙为3.991%,而日本仅为0.895%,日本债券受到了狂热的追捧。

另据来自专业资金流向监测机构EPFR(新兴市场投资基金研究公司)23日公布的数据显示,截至8月22日的一周,全球债券基金再度吸引到42亿美元资金净流入。EPFR的数据显示,截至18日,今年流入全球债券市场的资金规模已经扩大到惊人的450亿美元。其中,美国债券基金今年的资金净流入规模也进一步攀升至643亿美元,该国市政债券基金连续第18周吸引到资金净流入,上周吸引到8.26亿美元资金净流入,为29周高点。

中国债券市场同样存在泡沫。根据中央结算公司的数据,今年7月,中债银行间固定利率国债、政策性银行债、企业债(AAA)、中短期票据(AAA)各关键期限点收益率平均降 幅 分 别 达18.01BP、21.53BP、22.39BP和28.56BP。从期限角度看,1年以下短期收益率下调最为明显,各曲线平均降幅都在40BP左右。8月24日,汇金公司首批540亿债受到4143亿元资金的热捧,其中7年期追加的60亿元债券获得了2455亿资金的追捧,认购倍数超过40倍,创下银行间市场少有的招投标纪录。7年期债券利率3.16%,20年期债券利率4.05%。 ==叶檀早前言论==

关于3000点 叶檀:A股下半年依旧唱空

叶檀:创业板必须剥下画皮

叶檀:不要被二次探底论蒙蔽

叶檀:房地产黄金时代逝去白银时代到来

叶檀:房地产数据掩盖一系列真相

叶檀:别了 李荣融

目前的债券泡沫是弱势经济的反映,与金融危机之前的美国债券泡沫有本质不同。当时中日等国的外汇顺差主要用于购买美债尤其是美国长期国债,以维持出口增长。当前全球投资者追捧美、日债券并不是因为进出口等原因造成,而纯粹是对经济信心匮乏,寻求避风港。大家躲在虚无缥缈的国家信用下追求无风险收益。

债券泡沫的扩大,意味着资本与货币市场的紧缩,人们对于杠杆、衍生品兴趣不大,转而追求较为平稳的债券收益。这也意味着债券风险越来越大。金融危机之前的10年,美元“债券金字塔”以衍生品的形式形成了620万亿美元的巨大泡沫,最后这一合法的“庞氏骗局”崩溃。由于百万亿的泡沫崩塌,形成了资本货币市场巨大的黑洞,而各国央行欲遮还羞的量化宽松政策无法填补这一黑洞。

也许,在某些时候某些大宗商品价格会出现上涨,在某些时候农产品(000061)价格会上升,但若以金融杠杆衡量,在资本市场则都将处于较为紧缩的阶段。

债券市场泡沫还将延续很长时间。日元与美元这两个套利货币出现截然不同的表现,日元汇率节节上升、经济与股市则节节下降。今年1至7月,外国投资者净购入了5.5万亿日元的日本金融资产,日元套利者空间缩小回到日元,是日元上升的主要途径。同期日本共同基金净购买外国资产总额增加了2.8万亿日元,但其中绝大部分资金流入了巴西等收益率很高的新兴经济体。日本确实是美国的坚定盟友,为美元汇率的下降做出了卓越的贡献。

巨大的债券泡沫显示,金融流动性不是问题,经济增长不容乐观,以经济增长与效率增长为前提的股市大突破还没有到来。 ==叶檀早前言论==

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叶檀:房地产黄金时代逝去白银时代到来

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叶檀:别了 李荣融

债市素有资金“避风港”之称,当股市走熊时债市往往走牛。近日,史上最大规模债基诞生,债基火爆是否折射债券市场火热?股市会否与债市再现“跷跷板效应”?日前,德意志银行大中华区首席经济学家马骏、民生加银增强收益债券基金经理乐瑞祺和华泰联合证券研究所副所长刘湘宁做客《财经对话》,共同讨论市场热点问题。

“跷跷板效应”会否再现

中国证券报记者:7月CPI创年内新高,国际粮价近期涨势如虹,这对未来货币政策、利率走向会有什么影响?

马骏:7月CPI达到3.3%,预计8月份可能会达到4%左右,而现在一年期存款利率只有2.25%,所以接下来负利率情况会更加恶化,这对货币政策肯定形成压力。

我认为今年年初是比较好的加息时间,但我们没有把握住。当时,从同比增长的幅度来说,通胀涨得比较快,并且GDP已接近12%,政策环境更适合于加息。而现在虽然有加息压力,但是从经济增长的角度来讲,一定会产生很多障碍。从国际情况来看,预计中国下半年出口增速会放缓;从国内情况来看,对房地产行业的调控、对地方融资平台的清理以及节能减排带来的生产下降等因素对经济的影响将会逐步释放。预计三季度GDP将会掉到9%以下,四季度可能会到8%,所以现在“是否加息”处于非常微妙的状态。我个人认为加息是应该的,但可能性不大。

中国证券报记者:一般认为,股市债市往往呈现负相关,7月以来,在A股反弹明显的同时债基发行却反超股基,债基火爆是否折射债市火热?如何看待这一现象?

乐瑞祺:今年以来,债券市场确实走得有点出乎意料,我认为主要有以下两个原因:一是虽然大家始终都在谈论通胀、加息,但实际上从年初到现在,环比通胀是下降的,通胀只是温和通胀,加息也一直没有推出,所以我们觉得上半年债券市场走强实际上是大家对未来宏观经济不确定性的提前反应。二是债券市场其实也有预期差的问题,去年债券市场走得不好,但整个收益曲线已经上升了大概120个bp,在收益率大幅上涨和预期差存在的情况下,债券市场肯定会存在一波行情。

今年债券基金发行火热反映了投资者对未来经济不确定性的预期,反映出在债券基金业绩普遍跑赢股票基金的背景下,大家还是愿意选择低风险的品种。

中国证券报记者:A股在累积了一定涨幅之后会否与债市再现“跷跷板效应”?

马骏:A股本轮反弹受到了一些预期因素的影响,一个月以前,市场普遍预期政策会很快放松,所以导致了股市出现较大幅度上行,但我认为这种上涨是不可持续的。第一,未来经济增速是往下走的;第二,短期内政策不会放松,现在政策放松的概率要比一个月以前更低。所以,股市马上开始大幅度反弹的可能性不大,股市与债市没有呈现“跷跷板效应”而是双升,我认为股市对经济前景判断错误的可能性比较大。

乐瑞祺:股市债市会否再现“跷跷板效应”,还需要进一步观察。首先,对于股市来说,从2300点涨到2600多点,这是一个估值修复的过程,但接下来能否再涨到3000点,需要进一步观察。其次,对债券基金来说,最关键的变量是货币政策走向,在当前通货膨胀不是非常严重而经济存在环比下滑的态势下,我认为央行出台进一步紧缩措施的可能性比较小,至少未来三到六个月之内债券市场不大可能面临大的风险,所以我们觉得未来一段时间债券市场仍然会走得比较平稳,但上半年大幅上涨的行情基本告一段落,债券市场未来一段时间更多是获取票据收入。

刘湘宁:我觉得股市和债市的“跷跷板效应”从长期来看是存在的,但不排除在短期由于资金比较充裕导致股债双升的情况。我们认为下半年债市行情应该没有上半年那么大,在充裕资金的推动下,债市还是有一定机会的,但在债市估值上我们感觉已经有一点泡沫化倾向了。 ==叶檀早前言论==

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叶檀:别了 李荣融

股市:把握跌出来的机会

中国证券报记者:从2319点启动的反弹现已进入平台整理,能否期待大盘震荡盘整后走出反弹第二波?

刘湘宁:我们通过股市收益跟债市收益相比较,2319点估值水平跟1664点估值水平相比较以及一系列其他数据比较分析后认为,2300点—2600点是估值修复行情,2600点之上是结构性机会。至于2600点以上能否突破?这主要看两方面因素的情况,一是房地产调控能否达到政府原来设想的目标,后续会否出现政策放松?二是国内通胀形势会否受到国际粮食供需影响而情况加重。我们预计10月份之后CPI会迅速回落,如果如期回落,而且接下来两个月以粮食为代表的农产品(000061)价格没有大涨,那么通胀的风险就消除了,再加上房地产的风险如果是可控的话,股市就有望向上突破,如果这两个因素存在不确定,那么股市会在目前位置上震荡更长的时间。

中国证券报记者:近期深成指表现强于上证综指,率先创下本轮反弹新高,中小板指数更是逼近年内高点,后市热点是否仍将集中在中小盘题材股?

刘湘宁:我想中小板和创业板的上市公司代表了未来产业调整的方向,很多新兴产业上市公司都集中在这里面,而主板市场是以传统产业上市公司为主的,在未来“调结构”的大背景下,炒中小板和创业板的股票是比较符合结构调整的方向的。

不可否认,中小板和创业板的很多股票都已经比较贵了,而且11月还面临着创业板解禁潮,但我觉得,原始股解禁就像在创业板头上形成的“堰塞湖”,倾倒下来的话反而会使得以创业板为代表的小股票风险下降,这种下降更有利于发现真正具有投资价值的公司。

中国证券报记者:如何在解禁潮冲击下挖掘创业板公司跌出来的机会?

刘湘宁:首先,从估值的角度来看,美国纳斯达克股票和纽交所股票,估值相比较为合适的水平是1.5-2倍之间,而中国创业板跟主板很多股票的估值水平相差4倍之多,即使中国创业板公司的成长性可能会好一些,但估值水平也不能相差4倍之多。

另外,我们认为可以从以下三个方面着手去挖掘创业板当中的机会:一、企业所处的生命周期,是初始期、成长期还是成熟期,抑或是衰退期;二、公司治理结构的好坏;三、过去几年的复合增长率以及未来募投项目所带来的回报。

现在很多创业板公司有超募的现象,超募资金的使用可能会对它未来的业绩有新的贡献,这笔资金是闲置不用还是扩大产能或者收购项目,需要做很多研究工作,我想创业板接下来可能会分化。 ==叶檀早前言论==

关于3000点 叶檀:A股下半年依旧唱空

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债市:走势平稳收益稳健

中国证券报记者:根据晨星亚洲研究中心的数据统计,2007-2009年,新兴市场债券的收益率是20.5%,远高于股票市场的收益率8.41%,债券跑赢股票,这是常态还是非常态?

乐瑞祺:从大的经济周期来看,债券跟股票在一定阶段会存在“跷跷板效应”。新兴市场在2007年-2009年刚好处于经济危机之中,在这种情况下大部分资金会选择比较安全的低风险的品种,会更倾向于选择债券资产。如果我们从十年或二十年的大周期来看,股票市场肯定战胜债券市场,但如果在某一阶段如三到五年之间,债券市场战胜股票市场也是有可能的。

中国证券报记者:目前M1、M2逐步接近调控目标,但这并未影响国内债市屡创新高,你认为下半年债券市场机会主要有哪些?债券基金收益前景如何?

乐瑞祺:我认为下半年债券市场从整个基调来说还是比较平稳的,主要以票据收入为主,同时,我们觉得目前中长期信用债无论从绝对收益率水平还是从信用利差的角度来看,都是存在价值的。实际上现在一些信用产品的信用利差已经达到了300bp左右,绝对收益率接近6%,所以在没有大幅通胀的背景下购买中长期信用债对债券基金来说是比较不错的选择。至于利率产品,我们觉得还是以防御为主,因为从绝对收益率水平来看,目前十年期国债大概是在3.2%左右,这已经处于历史低端。所以债券的投资策略可以是中长期投资信用产品,短期购买三年期央票。

对债券基金来说,下半年股市和债市之间的收益不会像上半年差距那么大,上半年股市下跌20%、债券上涨5%、6%的情况下半年不太可能出现,所以我觉得下半年投资债券基金可以适当选择能够购买股票的增强收益型基金。以民生加银增强收益基金的情况来看,成立一年多以来的收益率超过10%,我们将通过动态的市场配置来及时把握股票市场和债券市场的机会,争取在下半年获取稳健的收益。 ==叶檀早前言论==

关于3000点 叶檀:A股下半年依旧唱空

叶檀:创业板必须剥下画皮

叶檀:不要被二次探底论蒙蔽

叶檀:房地产黄金时代逝去白银时代到来

叶檀:房地产数据掩盖一系列真相

叶檀:别了 李荣融

李大霄 英大证券研究所所长(资料图片)

7月保险资金继续减少银行存款,增加投资867.66亿元,投资增幅创今年来单月最高水平。如何解读险资的投资策略?在保监会放开险资投资闸门以后,险资还有2000亿元的投资空间,险资未来几个月是否有加快投资步伐的可能?

英大证券研究所所长李大霄分析,险资近期看多后市发展,主要是从以下几个方面考虑。首先,从国际市场来看,欧债危机的逐渐消退,国际市场的稳定,为我国股市的平稳发展创造了良好的外围环境。

从回报率和市场价格来看,权益类资产在7月份是相对低位,和现金以及债券的回报相比,权益类资产的回报率要相对高一些。

从经济调控力度来看,下半年的整个宏观面要比上半年宽松,市场的流动性比较宽松,增持的成功率要比上半年大一些。

从房地产调控情况来看,今天万科地产董事长王石对媒体表示,"目前观望的低谷已经过去,一线城市房价下调的空间也就10%-15%左右。"由此预计,从4月份开始的房地产调控政策已经基本到位了,二手房的放量已经开始,一手房的成交量在经过价格调整以后也开始大增,房市在下跌后,买卖双方的放量为股市的平稳,特别是房地产和银行股信心的恢复起到了重要的作用,这也为险资的抄底带来了信心的支持。

李大霄表示,险资目前的投资策略主要是增加权益类的资产配置,减少现金以及债券的资产配置,对手中的股票进行增持。从股票的估值水平来看,上半年指数是从3000点开始往下滑,下半年从2300点开始往上回弹,很多权重比较大的股票的点位都接近1664点的相对低位,和1664点的估值水平完全接轨,这也为险资带来了抄底的欲望。

对于本次险资的增加投资,李大霄认为,毫无疑问,险资在7月份已经抄了一个漂亮的超级大底了,这必定会增加险资投资的信心,因此未来赢上加仓的可能性会更大一些。 ==叶檀早前言论==

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叶檀:别了 李荣融

经过8月3日、10日的两次急跌,大家对“调整”的担忧减轻了许多,各类投资者的参与热情大幅提高,近期A股市场的走势似曾相识。

首先、从市场热点看,与2008年底、2009年初很相似,对板块、个股的炒作,不是“业绩”推动型,而是“事件”推动型。也就是说,“业绩”对个股的影响远弱于“题材”。

2008年底,在4万亿扩大内需刺激政策出台后,管理层出台了十大产业调整和振兴计划。钢铁、装备制造、汽车、纺织、有色振兴、石化、物流、电子信息、轻工业等,A股市场按出台的先后顺序依次炒作。2319点以来,战略新型产业、区域规划、资产重组是市场关注的重点,在这些热点背后,也是已出台或预期要出台的行业政策,比如:《汽车与新能源汽车产业发展规划》中“1000亿元”投资发展新能源汽车,等等。

与2009年初不同的是:1、十大产业调整和振兴计划中,涉及的行业、板块的权重都比较大,对上证综指向上的推动力很大。而2319点以来的反弹,受到追捧的锂电池、医药、稀土等都是小市值板块,对上证综指的影响相对要小。2、2009年初,资金流动性过剩因此敢于碰大市值股票。而今年以来,“自我缩容”炒作十分鲜明,回避大市值个股或板块。

其次、从走势看,与今年1月到4月初,A股市场在2890点至3280点整理很相似,当时上证综指在构筑第一个整理平台,虽然指数的涨幅并不大,但围绕战略新兴产业、区域规划、消费,很多小市值股票都有很好的表现。而上证综指经过本次反弹拓展后,正在构筑第二个整理平台,虽然8月19日,上证综指创出本次反弹的新高,但上方2720点至2750点阻力很大。

与今年1月到4月初相似的还有,A股流通市值与居民储蓄余额都超过51%,推动A股市场上涨更多地要靠存量资金。在上述两个平台整理时,大家似乎对利淡因素较为麻木,在乐观预期中,似乎A股市场缺乏一个下跌的理由。4月份,上证综指最终跌破第一个整理平台,是因为出台的新一轮房地产调控政策。而目前似乎还看不到政策面的利淡因素。

目前A股市场处于政策相对真空,估值上有顶下有底,市场存量资金并不充足、增量资金趋降、新股发行密集的状况,在这种状况下,未来市场延续之前振荡格局的可能性较大。也就是说,2319点以来的反弹,上证综指在走势上将克隆1月到4月初的走势,即A股市场将延续“上证综指无大作为,小市值板块、个股走势活跃”,直到出现一个预期之外的利淡消息。

除去短线操作的资金,目前无论是主流机构,还是非主流机构,似乎有“抱团”取暖的迹象。主流机构向业绩增长稳定,具有防御属性的个股集中,比如:大消费(医药、食品饮料、商业连锁、品牌消费、旅游等),或政策确定的行业或板块,比如:战略新兴产业、稀土金属股等;非主流资金依然偏爱创业板、中小板等充满题材的中小股票。上证综指能维持在2600点附近盘整已不容易,即使向上也不会偏离2700点太远,操作上不妨保持灵活性。

==叶檀早前言论==

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