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叶檀:2011证券市场什么不能碰?

2011年02月18日 09:15 中国证券网 叶檀我要评论0字号:T |T

知名财经评论员 叶檀(资料图)

两句古老的格言,对投资至关重要,在风云莫测的2011年投资市场尤其重要。

一,君子不立于危墙之下;二,天下没有免费的午餐。前者出于《孟子》,而后者家喻户晓,与其说是格言不如说是俗语。

在2011年的证券市场,哪些领域是危墙?

一是地产,二是金融,三是东部苟延残喘的中低端制造业。按照估值计算,地产金融均处于低位,应是介入良机,事实上2010年年底地产股也曾飞升数日,但地产股的心升昙花一现旋即湮灭。而金融股虽然处于历史低位,却无反弹迹象,相反,还在融资再融资的压力下如履薄冰,而东部地区处于用工荒之中,与中西部抢夺民工资源的努力注定不会成功。

无论房地产市场对于中国GDP有多重要,所有理智的人都已经认识到房地产对中国金融与实体经济的风险,如果中国融资抵押担保、资金的流动之源全部来自于房地产,如果中国的GDP来自于水泥砖块,中国就是下一轮资产泡沫与产业空心化的圣殿。因为全球金融危机而中断的房地产调控在后金融危机时代卷土重来,绝非无数个蜻蜓点水式的经济小调整中无关重要的一环,而是中国十二五经济结构转型的核心。

见机早的房地产企业已经开始主动减速。今年1月12日,万科董事长王石公开表示,万科2011年的销售额不能超过1400亿,换言之,今年万科的销售额增长率将控制在40%以内。销售领跑的房地产企业主动降速,是为了获得持久的收益,以应对随时袭来的调控。成为2009、2010年楼市激素的二三线城市已有透支之虞,实行未行房产先行的局面不可能持续,今后二三线城市的房地产价格将处于严密的监控之中。

金融业则处于买单阶段,前两年救市超发的货币在这两年通过各种手段回收,其中包括发债、再融资、加息等等手段。

对金融行业来说,加息与抑制贷款规模扼住业绩增长的咽喉。新兴市场经济体增长与通胀并存,通胀压力急剧上升。俄罗斯联邦国家统计局1月11日公布的最终统计数据显示,2010年全年俄通胀率为8.8%,印度与俄罗斯不分伯仲,中国的通胀预期也在节节上升,可能在二季度达到高峰。

即使再不情愿,即使地方投融资平台存在巨大的还款付息压力,央行也不得不加息,否则,食品价格继续高涨原材料价格上升吞噬企业的利润导致失业率上升,埃及就是前车之鉴。中国央行开启加息周期,央行三次加息,这远不是终结。麦肯锡公司最近发布的一份研究报告指出,全球延续30年的低利率时代已经过去,未来20年内,来自中国和其他大型新兴经济体的投资需求将超过全球储蓄,从而导致实际利率上升。

金融机构处于难熬的转型过程中,市场化利率机制雷声大雨点小,中间业务收入处于严酷的同质竞争中,上升乏力,金融机构的赢利无法战胜未来的风险,内外夹击,金融类上市公司成为一堵摇摇欲坠的沉重的危墙。他们遭遇到自2003年改制上市以业最大的挑战。那些兼具稳健与活力、开拓中间业务具有创新精神的金融公司,才值得逢低吸纳。

东部地区缺乏进取精神的中低端制造业是后金融危机时代新浮出水面的危墙,代表事件就是与中西部争夺民工。

民工荒是产业转移的正常现象,目前全球产业转移主要在中国进行,中低端制造业从东部转移到中西部是大势所趋,是全球战略转移的成果,可以形象地称之为“将工厂开到民工的家门口”。2010年全球最大、效率最高的代工企业富士康的大搬迁就是象征性事件。在过去的十几年时间里东部延海地区一直在重复国外订单多了抢民工、订单少了赶民工的戏码。

拼人力资源的吃苦耐劳,东部拼不过中西部;拼土地等市场资源的廉价,东部拼不过中西部,但东部沿海地区以往的出口积累为品牌与创新打下的基础。。东部沿海地区的代工经济是没有前途的,没有利用自身资金充足、观念先进、技术领先的资源秉赋。让我们对于在代工泥潭中挣扎的东部企业挥一挥手,说声再见。

按照上述逻辑,未来中国经济基础呼之欲出,升级的制造业,创新的金融业,转型的能源行业,以及容纳就业的服务行业,才是朝阳产业。洗头洗脚尽朝阳,传统的制造业如纺织业有一流的面料、领先的设计照样独步天下。但过早概念透支、没有实际进帐某些新能源、电动车等不在朝阳之列。从上世纪80年代开始孕育,至今新能源未能结果。

最后,并非最不重要的是,在中国投资领域确实会天上掉重组类馅饼,但通常精确地掉到某些特殊的人群口中。因此,这叫内部人士溢价,投资者有必要谨记,当你掂记馅饼时,你只是在给权贵与内幕人士抬轿子。

注:有朋友来信,让我关注高校大兴土木接近破产、债务一笔勾销事。关注中。这也就是我说的金融买单年的例证。

希望通过地产股火中取栗者,最终将付出沉重的代价。

不得不承认,证券市场的结构与价格反映了政府对未来经济发展方式的态度。从全国各个地区的开发与振兴,到2009年开始的消费与创新型企业大行其道,就是典型的例证。

但是,疲弱的市场、融资盛行与扭曲的定价、不负责任的报价与研究,让中国创新型企业上市之初就已泡沫化,在华锐风电(601558)泡沫崩溃之后,市场恐慌达到极点。华锐风电以及证券市场大规模的破发潮,很明确地警示投资者,他们面对的是一个极不稳定的市场,企业的盈利水准被大大高估,风险被一笔带过。在市场低迷期,泡沫主要在一级市场酝酿,到达二级市场泡沫就会见光死。

由此走向另一个极端——以为金融与地产是安全港,则大错特错,可谓刚放下毒草又拿起毒酒。一以贯之的投资逻辑不应该改变,虽然炒作创新型公司、拼地图、搭七巧板并不是价值投资者所为,但盲目追捧金融、地产股同样非价值投资者所为。

1月20日,央行启动500亿元定向逆回购操作,以缓解银行上缴存款准备金的燃眉之急。这很有些黑色幽默,一方面收紧流动性以防年初信贷过度发放,另一方面给少数大银行资金以渡过难关。

从操作上而言,央行的主动性增强了,这也从另一个角度说明,银行处于困顿当中。银行的主要收入来源仍然是政策性利差,所谓的利率市场化遥不可及,在这样的盈利模式下,上调存款准备金率、收紧银行贷款相当于直接缩小了银行的盈利源。

国泰君安银行业分析师伍永刚认为,目前看来存款准备金率很可能将进一步上调至20%。据测算,每次上调存款准备金率影响银行利润减少约0.3个百分点,随着存款准备金率越来越高,越往后的上调举措对银行的负面影响将越大。银行间同业拆借利率在经历2010年年末的折磨之后,在2011年年初仍处于高位,1月21日,隔夜拆借利率居然上升到5.7245%,说明银行资金极端紧张。那么,紧缩之手会因此松开吗?不会。投资还在加快、GDP增速过快、CPI仍存在巨大的上升压力。这就是笔者说的买单时期的含义,也是央行一再表示两难、最终挥泪斩马谡的根本原因。

2010年银行盈利增长不错,这是利差盈利模式最后一段的光辉岁月,不断再融资是这一模式风险增大的明确信号。即便投资金融股,对于严重依赖利差的银行必须坚决抛弃,而转向中间业务收入增长潜力看好、受惠于人民币国际化的金融机构。

地产股将有一轮大调整。重新回到地产股的有两类人:一类是短期趋势投资者,打一枪赚一笔就跑;另一类则认为中国经济发展方式不可能摆脱房地产依赖症,如果离开房地产,财政将停止运转。

这一结论现在还能够说得通,不过并不能够成为扑入地产股的充分理由,飞蛾扑火的投资壮举还是留给他人。很明确的原因是,吸食鸦片会给人带来短暂的快感,当吸食鸦片影响到生命质量时,有最后一丝理智的人将停止这一恶习。房地产同样如此,在2010年以前10年,房地产市场给中国经济带来巨大的快感,内需启动、地方财政危机迎刃而解、中国经济制度改革显得不那么迫切,但在今天,房地产价格高涨下的产业转型就是产业空心化,人民币国际化进程下的房价大涨就是外资逐鹿、经济自杀的代名词,此时任何具有最后理智的决策者都将做出明智的选择。

中国的房地产业正在发生深刻的变化,这一变化极其隐蔽、缓慢,却非常坚定。房产税试点逐步推出,房贷融资持续高压,保障房已经成为考核地方政绩的要素,在背后是房地产企业的分化。

中小型房企逐渐离开市场,他们采取多元化的战略保障自己的生存权;大型房企通过开拓境内外融资渠道、在三四线城市大规模拿地以保证大到不能倒,分享城镇化进程的大餐。房地产整体行业黄金时代已过。

对于新股泡沫的反思,不应该让我们投入风险的怀抱,事实上,边远地区的基础建设方兴未艾,创新公司能够获得大额订单却相对低调的公司被冷落。中国未来经济的依靠就是投资者的依靠,这些公司相对诚信、低调、目标明确,有真实的盈利,虽然增长可能不那么快。

余秋雨要成为亿万富翁,这是资本市场财富分配不公的缩影。

2月15日,上海徐家汇商城股份有限公司招股冲刺中小板。余秋雨以518.64万股的持股数量位列第十大股东行业。

对商业零售领域不通、又无风投业绩的余秋雨将成为亿万富翁。以中小板50倍的平均上市市盈率计算,结合公司2010年每股收益0.562元计算,上市后每股股价将达28.1元。余秋雨所持股份市值将达1.56亿元。

2001年12月,徐家汇的前身上海六百实业有限公司决定解散职工持股权,并计划将其持有的24.5%股权转让出去。当时余秋雨斥资241.22万元购入了1.5%的股份,每股受让价格为2.92元。经过股份制改造转增股本之后,余秋雨持股数量增至目前的518.64万股。

资本市场可以见证零成本甚至负成本获得暴利的“奇迹”,剔除公司现金分红等因素粗略计算,余秋雨的持股成本仅0.46元左右。据一些信息披露,加上分红这些原始股东没有支付成本,他们付出的是时间,但在9年时间能够从不费吹灰之力成为亿万富翁,恐怕不是其他人太傻不懂得入股,而是其中的利益不许他人染指。

有人说余秋雨等人是无意投资,是撞上大运中了大奖恰好投中了一家好企业,他压根儿没想到企业会上市,这实在是抹粉之论。一个在上海几十年对上海了如指掌的人会不了解徐家汇商圈的商业价值?会不了解分红的价值?会不了解其持有的物业的增值前景?骗谁呢?截至2009年6月,看看招股说明书上对于对徐家汇核心商圈龙头地位的描述,看看近几年的公司净资产以及公司未分配利润为158274394.99元(母公司报表),以及公司闲置资金委托贷款,谁都知道以每股2到3元投资的暴利。

中国的资本市场是造富机器不假,只要是公平的有利于社会整体价值的造富,公众应该为之鼓掌,诚实而成功的企业家通过上市获得溢价,具有前瞻眼光的风险投资者成为实体企业的“天使”最终功成身退,这都是资本市场的喜剧。而余秋雨等人零成本获暴利,他对徐家汇最大的成就是讲了课,让这家企业上市之路充满质疑,并且宣告中国的IPO可以允许无贡献者获暴利,再次宣告中国资本市场的不公。

得了天大的便宜,余秋雨还给自己刷上了一层道德的油漆,让市场亟需的诚信再次被玷污。

引用其本人的文章,(入股时)当时的经理说:“我们商店的职工都是你的忠实读者,如果你能用写书的稿酬参一点股,一定能提升他们的信心,稳定他们的情绪。”(《我等不到了》236页)。接着余秋雨告诉读者,当时他对“这家老式百货商店”的前途“毫无把握”,但他还是“决定参股”,虽然“又觉得自己过于冒险了”(《我等不到了》236页)。当时余秋雨还编织了一段悲情的知识分子下农场的故事,只不过记忆有误,棉衣变身,从“我妈妈给我做的”变得善良的徐家汇第六百货商店(徐家汇商城的前身)的女职工,

余秋雨在资本市场并非白纸一张。

据媒体报道,从1998年10到2002年6月,余氏人零报酬担任万鸿集团有限公司董事,1998年8月,万鸿控股公司第一大股东武汉国有资产经营公司把2900万股国有股转让给海南诚成企业集团有限公司,后者成为控股股东,改组并控制董事会,海南诚成控制人刘波成为公司董事长,企业更名为武汉诚成文化投资股份有限公司,股票简称变更为“诚成文化”,主业转向文化产业。正是这一年,诚成控股而到2002年退出,退出时,公司负债合计已经达到4.7个亿。余氏本人已经入股多家公司,俨然文化风投,如果其投资的文化公司上市获利,投资者无话可说,但在徐家汇商城获得厚利,却是资本市场之耻。

徐家汇商城上市国资增值,入股的自然人获得厚利在某些人眼中不过毛毛雨,不值一提。以前的娃娃股东、内部人股东屡见不鲜,附体之虱越多中国的财富分配也就越不健全,不公平的财富大转移也就无法制止,几十亿甚至上百亿元的财富就此转移。

从职工持股会到自然人股东,在实业证券化的过程中有巨大的溢价,黄金地段的国有资产变现是解决中国改革成本的通道之一。但徐家汇商城等一系列案例告诉我们,利益输送渠道,寻租屡禁不绝,从而牵涉国资流失、加剧社会不公平。

共赢方案是,地方国企上市,控股机构地方国资所获溢价发展实业,其他除10%划入全国社保基金,增值部分必须有10%纳入地方社保体系,让口头上的道德家真正为民众做些实事。

不牵涉到国企的民企则不在此列,真正的风险投资家同样不在此列,风险投资家与诚实的有能力的实业家理该获得市场溢价。资本市场需要的是实业家、是有眼光有风险投资能力的资本家,是聪明的二级市场投资者,谎言、内幕交易、空麻袋背米者离市场越远越好。

未来是资本家主导实业家的时代。

原因有三:一是资产泡沫化导致货币越来越多,央行可以紧缩货币给证券市场暂时降温,但大趋势无法逆转;二无论是国企的资产证券化、并购重组,还是民企的产业升级等,都需要握有大资金、具有丰富的金融与实体经验者进行大规模重合;三是人民币国际化的负面效应之一是导致外资流入,只要人民币国际化势头不减而中国实体经济还能支撑,这一趋势不会改变。

1月19日人民币兑美元中间价创出2005年汇改以来的新高6.5885,这只是开始,人民币兑美元每年上升幅度将在5%左右,但人民币国际化的闸门已经开启,资金势不可挡。这既因为外资觊觎人民币升值、利率升值、资产升值,更因为各地政府借外资之力整合资产的原因。

2010年的最后一天,摩根大通、摩根士丹利与中国国内企业合资组建的合资券商公司全部获批,可以展开国内股票和债券的承销发行业务,5年后展开证券经纪业务。高盛、瑞士信贷、德意志银行和瑞银集团早已登陆中国。

这并不是全部,2010年以来,黑石、第一东方、里昂证券、凯雷、TPG等外资PE机构纷纷在中国设立人民币基金,据ChinaVenture投中集团旗下数据产品CVSource统计显示,德太集团在2010年8月底宣布在上海设立其首只人民币股权投资基金,筹资规模50亿元人民币;在重庆成立总规模50亿元的中国西部成长基金。

外资基金以前遭遇的最大困难是政策门槛、资本项目管制门槛,因国家外汇管理局规定,外商投资企业资本金结汇所得人民币资金应当在政府部门批准的经营范围内使用,这一规定使境外LP(有限合伙人)无缘境内人民币基金。随着人民币国际化的进程,以及地方政府的热情,困难正在消融。

我国面临着国内资金使用效率不足的瓶颈,在亟须产业升级的东莞,6000亿元存款沉淀在银行,企业之间的整合仍然处于较为低端的层面。事实上,依靠政府优惠政策的推动,到现在为止,东部一些企业仍然在“三来一补”的环节中不能自拔,而中西部地区的产业集群与制造业已颇有取代之势,基金、投资公司大举进入中西部。

如果说以往中国的资金是从西部往东部流,是从农村往城市流,那么,目前中国的资金则是从东部往投资公司流,往私募股权基金流、往信托业流。笔者就了解一些沿海地区受困于产业升级的城市,受到投资公司的来回扫荡,成为中国资本与货币市场的重要募集地。这些地区在制造业受困、投资房产挨批、投资股市被套之后孤注一掷,或者存在银行坐看天天贬值,或者交给高收益的投资公司打点。钟情于实业的人往中西部迁移,而钟情于资本市场的大鳄,自己已经成为资本市场的主角,说得好听叫打通产业与金融,实际上是完成了从实业家到资本家的蜕变。

外资进入来势汹汹,着眼于中国产业的整体布局,从东到西资源布局步步紧逼,对于有潜力的制造企业绝不放过,对照我国著名的中投公司在境外的投资收益,且不说国外金融机构在我国银行的上市潮中所获得的收益,就说大摩退出中金就获得了7亿美元的巨大收益,外带允许成立合资券商深入中国内地,而新发展退出新桥5年收益翻了7倍。这是一场洗劫,事实上,深发展并没有因此成为一家特别市场化的银行,只是以往的坏账通过资产整合一笔勾销。

如果不警醒,深发展的悲剧肯定会重演,也就意味着中国大型国有银行上市遭受的痛苦还会再遭受一遍。目前基金已经在包括农业、矿产、消费、医药、环保甚至制鞋等领域布下天罗地网,毫不夸张地说,中国这几年将是资本家的黄金时代,将是全球资金的乐土,而中国的所有产业链将由资本家与实业家合作,重新构造。

如何善用本土资金,打造本土资金的竞争力与公平的竞争环境,在主要银行上市后,再次摆在我们面前。善用本土竞争力,中国将迎来产业升级的黄金年代,制度推进乏力一味依靠外资,中国将在一段资本玩乐时光后,迎来内外债高涨的凶险岁月。

我们可以把第一次失利称为交学费,第二次失利就是对中国民众犯罪。

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