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股权众筹的刑事风险防控研究

2015-03-25    作者:宋晓江律师
导读:一概述众筹,翻译自国外“crowdfunding”一词,最早起源于美国,2009年4月kickstarter网站在美国纽约正式上线,该网站通过搭建网络平台面对公众筹资,让有创造力的人可能获得他们所需要的资金,以便使...

一概述

众筹,翻译自国外“crowdfunding”一词,最早起源于美国,2009年4月kickstarter网站在美国纽约正式上线,该网站通过搭建网络平台面对公众筹资,让有创造力的人可能获得他们所需要的资金,以便使他们的梦想有可能实现,这种模式的兴起打破了传统融资模式,每一位普通人都可以通过该种众筹模式获得从事某项创作或活动的资金,使得融资的来源这不再局限于风投等机构,而可以来源于大众。

(一)众筹的定义和特点

众筹指的是利用互联网和社交网络传播的特性,让中小微企业家、艺术家和个人对公众展示他们的公司、创意或项目,争取公众的关注与支持,进而获得所需要的资金完成融资目标。

众筹共有四种模式,分别是奖励式、捐赠式、债权式和股权式。相比于传统的融资方式,众筹具有融资门槛低,投资项目新颖、参与人数多的优势,为新型的小微创业型企业的融资开辟了一条新的路径。股权众筹作为众筹模式的一个分支,在解决中小企业融资难和民间投资渠道不畅的问题上发挥了非常重要的作用。

(二)股权众筹的发展及现状

自2009年kickstarter网站在美国纽约正式上线,众筹在国外的发展经历过了三个阶段:第一阶段是用个人力量就能完成,支持者成本比较低,在最初更容易获得支持,第二阶段是技术门槛稍微高的产品。第三阶段则是需要小公司或者多方合作才能实现的产品,这个阶段的项目规模比较大、团队最专业、制作能力最精良,因此也能吸引到最多的资金。目前,众筹在美国已经是相对普遍的一种投融资行为。成立于2011年的美国元老级众筹平台Angelist,在2013年9月完成了2400万美元的融资,截至2013年底,有10万家企业在这一网站上挂牌,促成了1000多家创业企业成功融资。

在我国,真正将股权众筹这个概念推广开来的案例当属2013年初美微传媒在淘宝上卖原始股权的事件。据悉,美微传媒在淘宝店“美微会员卡在线直营店”出售会员卡,购买会员卡就是购买公司原始股票,单位凭证为1.2元,最低认购单位为100股。但不久便被证监会叫停。我国《证券法》第十条规定:“公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准;未经依法核准,任何单位和个人不得公开发行证券。”美微公司的行为未事先获得审批,且为“有限责任公司”,不具备公开募股的主体条件。

2013年12月,王德敬在其朋友圈内完成了“互联网金融第一筹”,并通过“买产品、送股权”的方式规避了监管。此次筹集的资金共计925万元人民币,分为两个部分:一是定向募集800万元,面向广大小贷和P2P公司,召集40位“信息联盟”会员,每位会员可以以20万元人民币的价格购买到价值93.5万元的全系列小微金融IT产品和服务,并获赠等值的中科柏诚股权,这部分众筹资金将全部用于中科柏诚云服务平台、产品和反欺诈查询系统的搭建;二是向普通用户募集125万元,每人每份1000元起购,该投资人将成为中科柏诚首批公众会员,将免费受邀参加中科柏诚组织的各项论坛和公众培训,并每年收到答谢贺卡以及和员工福利等同的礼物,这部分资金将全部用于我们的IT产品升级和市场拓展,稳定基础,提升发展速度。此次募集期限为2013年12月19日至2014年1月10日。但根据中科柏诚网站2014年1月20日的公司通告显示,由于“信息联盟”会员来自北京、长春、吉林、深圳、武汉、南京、山西等十几个不同的地区,中科柏诚经过多轮反复的沟通确认,共有21家最终明确意向的众筹客户,其中只有3位客户进行了实地签约,其余会员将于第一次股东见面会签约。公众会员则由公司的专门顾问进行联络确认,并发放相应回馈。

股权众筹平台在三年前就已兴起,2011年11月11日,天使汇上线,这是中国首家股权众筹网络平台。2012年,“嘀嘀打车”在这一平台上完成了1500万元融资。据天使汇网站数据显示,截至2013年10月,天使汇平台上总共完成了70个项目,2.5亿人民币的融资。在天使汇平台上注册的创业项目达到8000个,通过审核挂牌的企业超过1000家,创业者会员超过22000位。除此之外,国内股权众筹平台还有原始会、好投网、人人投、我爱创等。

二股权众筹的运行模式

对于股权众筹的运营,不同平台有不同的理念,“我爱创”的CEO顾冰曾认为“在互联网的思维下,人人可以当天使”。在“我爱创”投资一家创业企业,门槛只需3万元起。顾冰认为,“只有把投资门槛放低,才能吸引更多对创业投资有兴趣,对创业企业有帮助有资源的投资者”。但“天使汇”的CEO陈斌则持不同观点,他认为“天使汇目前是国内审核最严格的平台,门槛也比较高,必须是专业投资人(天使汇注册的投资者多为红杉资本等VC机构的专业投资人或有投资从业经验的专业人士),即在某个领域极具投资经验或是某个领域的专家才能成为投资人。否则若是张三李四都能投的话,就会存在很大的风险”。在此,笔者仅结合市场主流模式,对相对成熟的“领头人+跟投人”的运行模式进行分析研究。

“领投人+跟投人”(LeadingInvestor+FollowingInvestor)模式是指,将参与众筹的投资者分为普通投资人和合规投资人,合规投资人中还分为对某个领域非常了解的专业投资人,以及相对而言专业方面差些、但是对风险控制方面有丰富经验的投资人。领投就是由专业投资者进行尽职调查,决定投资,其他人跟着投入资金,以私募基金、特殊目的实体(SPV)有限合伙公司等方式共同完成资金募集。

笔者以“大家投”的运营模式为例具体解析其步骤:第一步,在网站对筹资者的项目进行审核后,网站将宣布创业项目需要融资的金额(假设为100万元)和要出让的股份(10%)。第二步,网站根据规定的最低项目额度2.5%将融资金额拆分成40份,即每份股权价值为2.5万元,对外进行招标。第三步,具有专门资质的领投人(需向网站进行申报,一般需要满足具备两年以上天使基金、早期VC基金经理级以上岗位从业经验或两年以上创业经验等要求)对创业项目的股份进行认购,每个项目都有且只有一个领投人,领投人负责对项目进行尽职调查、投后管理、项目分析等工作。第四步,陆续有多个跟投人选择认投其余份额,可以是一份也可以是多份。第五步,投资者凑满融资额度以后,领投人会成立有限合伙企业,办理投资协议签订、工商变更等手续,以有限合伙的名义入股公司,采用公司制的基金法制结构,让每个基金持有人都是投资公司的股东,避免协议代持股权带来的风险。最后,该项目的天使融资完成,投资人按照各自出资比例占有创业公司出让的10%股份。投资者的退出渠道是引进VC、PE,或者通过新三板、股权市场进行股份出让。在整个过程中,领投人相当于合伙企业中的普通合伙人,拥有执行权。除了负责对项目进行尽职调查、项目考察、项目分析外,还负责投后的管理等工作。平台负责监督资金双方按照自己定下的规则去操作,资金由第三方进行托管,网站根据项目进展情况分批次将筹集的资金打到项目创始人的账户上,投资发生风险后,平台不需承担相应的责任,项目如果运作成功,平台将收取项目融资额一定比例的费用。

另外,在此基础上众筹平台将推出“机构投资者+个人投资者”这种领投与跟投模式。投资机构不再以个人名义进行领投而是以投资机构法人的名义领投项目,如由原先的某公司董事长王某投资鲨车宝(汽车刹车增强系统)项目50万元,改为深圳市国富源投资管理有限公司投资该项目50万元。这种投资模式相比“领投人+跟投人”更加成熟,以机构投资者的知名度、信用度来带动众筹项目。第一,平台对机构投资者的资质审核成本要低于对领投人(尤其是自然人)的审核。第二,机构投资者具有专业化的团队与传统的领头人相比享有更好的知名度,在投资过程中可以提高项目的可信度,强化对所投资项目的专业性调研和跟踪,从而带动更多的个人投资者进行投资。第三,机构投资者也可以通过众筹平台进行多个项目的投资,放大基金投资的杠杆,“原先100万元投资1个项目,如果采取众筹融资模式,就可以用100万领投多个项目,而且投资项目规模不大,投资年限与退出年限也没有传统基金形式这么长。”2014年2月21日,大家投与国富源投资在深圳签署了重要合作协议,根据协议约定,国富源投资将在一年内通过大家投平台领投50个初创期项目,这是“大家投”平台自“创新谷”后发展的又一个专业领投机构天使。

三股权众筹易引发的刑事法律风险

股权众筹经营模式如设置、运行不当,易触发如下刑事犯罪:

(一)擅自发行股票、公司、企业债券罪

根据中国《证券法》第10条的规定,公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准;未经依法核准,任何单位和个人不得公开发行证券。有下列情形之一的为公开发行:向不特定对象发行证券,向特定对象发行证券累计超过200人,以及其他情况。

《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第六条规定“未经国家有关主管部门批准,向社会不特定对象发行、以转让股权等方式变相发行股票或者公司、企业债券,或者向特定对象发行、变相发行股票或者公司、企业债券累计超过200人的,应当认定为刑法第一百七十九条规定的擅自发行股票、公司、企业债券。构成犯罪的,以擅自发行股票、公司、企业债券罪定罪处罚。”

《立案追诉标准(二)》第三十四条规定:未经国家有关主管部门批准,擅自发行股票或者公司、企业债券,涉嫌下列情形之一的,应予立案追诉:(一)发行数额在五十万元以上的(二)虽未达到上述数额标准,但擅自发行致使三十人以上的投资者购买了股票或者公司、企业债券的(三)不能及时清偿或者清退的(四)其他后果严重或者其他严重情节的情形。

从股权众筹的角度来看,如果“向不特定对象发行证券”或者“向特定对象发行超过200人”的,必须经证监会核准。根据《公司法》的规定,成立股份有限公司的股东人数不能超过200人,成立有限合伙制的股东人数为2人以上且不能超过50人,这也是众筹的人数限制。此前,央行副行长刘士余就强调,国内众筹平台的发展一定要注意200人的人数限制,否则就会涉嫌擅自发行股票、公司、企业债券罪。

笔者结合我国现行法律、法规和司法解释,对于擅自发行股权行为的行刑衔接问题,进行了梳理(见图1),主张如下:对于未经国家审批非公开发行股权的行为,只要发行的范围小于30人且金额小于50万元的,并在事发后能够清偿或者清退的行政法不予处罚。对于针对不特定对象公开发行股权的行为,只要购买的人数小于30人且金额小于50万元的,并在事发后能够清偿或者清退的行为,由行政法处罚,刑法不予追究。对于公开发行股权且满足以下三个条件其中之一的:发行人数大于等于30人;发行金额大于等于50万元的;在事后未能清偿或者清退的,以擅自发行股票、公司、企业债券罪定罪处罚。

行政法不规制

由行政法规制

由刑法规制(擅自发行股票、公司、企业债券罪)

非公开

公开(不特定)

公开(不特定,或大于200人)

且小于30人

且小于30人

大于30人(包括30人)

且小于50万元

且小于50万元

或大于50万元(包括50万元)

且能够清偿

且能够清偿

或不能够清偿

图1

我们看到,部分股权众筹采取了创新和保守的方式,采用实名认证的投资人,限于特定的投资人之间,并不对外公开发行。同时采用线下一对一方式面谈,再以合伙基金方式投入股权。通过“线上+线下”的模式将众筹的对象限定在平台注册会员这个特定的范围中,并且将人数限制在200人之内,从而避开“公开”与“不特定”的“红线”的限制。但是,一些项目在募集资金的过程中不乏有采用多层级的有限合伙或股权代持的违规方式,规避法律的人数,容易构成刑事犯罪。

图2:用多层级有限合伙企业手法进行违规投资的参股结构图

(二)非法吸收公共存款罪

根据2010年12月《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第一条的规定,违反国家金融管理法律规定,向社会公众(包括单位和个人)吸收资金的行为,同时具备下列四个条件的,除刑法另有规定的以外,应当认定为刑法第一百七十六条规定的“非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款”:1、未经有关部门依法批准或者借用合法经营的形式吸收资金;2、通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传;3、承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报;4、向社会公众及社会不特定对象吸收资金,都应被认定为刑法第一百七十六条规定的“非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款”。第二条第八款符合本解释第一条第一款规定的条件的,“以投资入股的方式非法吸收资金”的应当依照刑法第一百七十六条的规定,以非法吸收公众存款罪定罪处罚。

《证券法》第十三条规定“公司公开发行新股,应当符合下列条件:(一)具备健全且运行良好的组织机构;(二)具有持续盈利能力,财务状况良好;(三)最近三年财务会计文件无虚假记载,无其他重大违法行为;(四)经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。”第二十二条“国务院证券监督管理机构设发行审核委员会,依法审核股票发行申请。发行审核委员会由国务院证券监督管理机构的专业人员和所聘请的该机构外的有关专家组成,以投票方式对股票发行申请进行表决,提出审核意见”第二十四条“国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门应当自受理证券发行申请文件之日起三个月内,依照法定条件和法定程序作出予以核准或者不予核准的决定,发行人根据要求补充、修改发行申请文件的时间不计算在内;不予核准的,应当说明理由。”

股权众筹虽已明确了由证监会对其进行管辖,但相应的监管细则还未出台,还处在监管的真空期,对股权众筹项目的审批制度还未建立,在融资过程中没有取得批准,且在互联网时代利用网站或朋友圈招募投资人难免沾染上“公开宣传”和“向社会不特定的对象吸收资金”的嫌疑。即便有人认为股权众筹的投资者是经过严格审核把关的注册用户,尤其是各项目的领投人,他们都具备一定的投资从业经验,投资心理相对成熟,可以被认为是特定群体,但此特定群体涉及人数众多(如天使汇网站在线注册的投资人就有600人),极易被认定为非法吸收公共存款,如发生融资项目负责人跑路的事件,同样有可能引发群体性事件,有一定的现实危害。

对于数额上的要求,《追诉标准(二)》也有明确的规定:“个人非法吸收或者变相吸收公众存款,数额在20万元以上的,单位非法吸收或者变相吸收公众存款,数额在100万元以上的”,“个人非法吸收或者变相吸收公众存款对象30人以上的,单位非法吸收或者变相吸收公众存款对象150人以上的”应予追究刑事责任。当前,股权众筹网站的多数融资项目无论是在参与人数上还是在融资数额上,均超过了《追诉标准(二)》的红线。

此外,2014年3月25日在两高一部刚刚出台的《关于办理非法集资刑事案件适用法律若干问题的意见》(以下简称《意见》)中,进一步强化了对非法集资刑事案件的打击力度。在《意见》中,对“向社会公开宣传”和“社会公众”的认定问题作出进一步解释:“向社会公开宣传”,包括“以各种途径向社会公众传播吸收资金的信息,以及明知吸收资金的信息向社会公众扩散而予以放任等情形”。“社会公众”包括“在向亲友或者单位内部人员吸收资金的过程中,明知亲友或者单位内部人员向不特定对象吸收资金而予以放任的;以吸收资金为目的,将社会人员吸收为单位内部人员,并向其吸收资金的”。在股权众筹项目中,不免会利用股权代持或者有限合伙的方法以注册投资人的名义进行隐名投资,从而变相扩大了投资人范畴,容易被认定为非法吸收公共存款犯罪行为。

(三)洗钱犯罪

《最高人民法院关于审理洗钱等刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第二条规定“通过典当、租赁、买卖、投资等方式,协助转移、转换犯罪所得及其收益的”行为认定为洗钱行为。借助互联网实施洗钱犯罪的手段不断更新,并且更隐蔽、成本更低。如当下最流行的利用电子货币进行洗钱的方式就是,洗钱者借助网上虚拟货币(如比特币、莱特币等)在私下交易过程中与人民币之间建立的流通渠道,低价收购各种虚拟货币、虚拟产品,然后高价抛售,谋取利润。洗钱分子将犯罪收益购买电子货币,再利用电子货币购买网络虚拟财产,出售换回金钱,或是直接将电子货币用于个人消费,将电子货币转化成合法的物品。

同样,众筹平台对于资金来源监管的缺失容易使出资人将犯罪所得及收益通过众筹平台进行资金性质的转化,以达到掩饰、隐瞒上述财产的来源和性质的目的,极有可能成为洗钱的有力工具。由于众筹市场融资数额巨大、参投人员背景复杂,再加上股权代持和有限合伙的方式,使真正的投资人隐名于名义投资人之内,能更好的掩饰犯罪分子的真实身份,就必然使得众筹平台可能成为滋生洗钱犯罪的温床。洗钱分子可以通过投资入股的方式,用犯罪收益进行投资,并在不久之后通过二级市场将持有股权对外转让,将黑钱漂白。因此,在监管过程中我们不仅要限定项目融资上限和投资者投资上限的数额,防止大额交易容易引发的洗钱犯罪的潜在风险,并且还要对投资人进行实名认证“一人一股”,不可搞股权代持和利用有限合伙企业隐瞒投资人的真实身份。

四监管

2014年3月28日,这是证监会首次对股权众筹模式进行评价,中国证监会新闻发言人张晓军表示,股权众筹模式有积极意义,目前证监会正在调研,将适时出台指导意见,促进健康发展,保护投资者合法权益,防范金融风险。5月6日,证监会在伤害就正在拟定的众筹管理办法再度征求业内人士意见。据腾讯科技报道称,5月14日,证监会在北京组织众筹行业会议,向各众筹企业询问行业发展中的遭遇的挑战,对接下来监管的看法,以及未来可能给股权众筹划定红线。证监会表示希望给股权众筹行业建立安全的准入门槛,既促进众筹行业健康发展,又设立门槛打击非法集资和洗钱乱象,让股权众筹真正为草根创业者服务。根据种种的迹象表明,对于众筹的监管国家已不满足众筹的行业自律,国家的监管细则预计将于6月底出台,届时监管部门将以负面清单的管理方式,对众筹行业划出“红线”和“禁区”,以避免未来可能预期到的法律风险。

对于股权众筹的监管,我们不得不提到美国“jobs法案”。2012年4月5日,美国总统奥巴马签署了全名为JumpstartOurBusinessStartupsAct的创业企业融资法案(以下简称法案),法案旨在通过放宽金融监管要求来鼓励美国小微企业融资,扶植企业成长并创造就业机会。该法案标志着众筹股权融资的开放,法案规定美国众筹平台需要向Sec注册成为证券经济交易商或融资平台,进行信息披露、对投资人进行风险提示教育。此外,法案规定项目发起人众筹交易前12个月,融资总额不得超过100万美元。同时,也对众筹项目投资人做了适当性安排,单一投资总额不得超过10万美元,且投资人年收入或净资产少于10万美元的,12个月内投资金额不得超过5%,大于10万美元的不得超过10%,亦不得高于10万美元。

根据jobs法案,笔者针对我国股权众筹的监管提出以下观点:

1、对于筹资者的监管。一是需要在证监会完成备案,并向投资人及中介机构披露规定的信息。监管部门要对融资金额进行划分(美国划分为三类——目标融资不超过10万美元、高于10万美元但不超过50万美元以及高于50万美元),给予不同的财务信息披露要求。二是允许筹资者以内部通知的方式对本网站的有投资意向的注册用户展示自己的项目,但人数必须控制在200人以内,并且必须通过一对一面谈(或视频电话)的方式达成协议,禁止以一对多的电话会议形式展示项目,防止投资者盲目跟从投资。三是筹资者必须向证监会和投资者提交关于企业运行和财务情况的年度报告,并且监管部门要适时对报告的真实情况进行审核。四是建立融资上限制度,如融资项目的总额不得超过1000万元,筹资者不得对融资项目进行拆分并在多家平台上展示,一经查实将取消其筹资者身份,并列入行业黑名单。

2、对于中介机构的监管。一是建立对中介机构的审批制度,对合格的中介机构颁发牌照,具体可参照工商注册登记制度。二是平台不得插手项目资金,资金必须由第三方银行托管。不能持有投资者证券,中介机构不能为平台本身融资。三是不能进行混业经营,实物众筹要与股权众筹分开。四是禁止向投资者提供投资建议,不能劝诱或通过他人劝诱购买所提供众筹证券,并严格限制融资项目的投资者数量。五是必须对证监会和潜在的投资者揭示众筹融资蕴藏的风险和进行投资者教育,保证投资者不盲目跟从领头人投资。六是必须加入被认可的自律协会,并接受协会组织的约束。七是在融资项目展示前,必须向证监会进行报备,并向潜在的投资者提供筹资者的相关真实信息。八是必须采取措施减少众筹交易中的欺诈现象,中介机构有义务对筹资者的背景进行调查。九是当没有达到融资预定目标时,中介机构不得将所筹资金提供给筹资者,并帮助投资者取消投资、收回本金。十是保证投资者没有超过投资额度的限制。中介机构有义务使投资者按规定的额度进行投资。十一是必须采取措施保护投资者的隐私权,严格保护从投资者处获得的相关信息。十二是限制中介机构与筹资者有利益关系。禁止中介机构的经理人、合伙人或同等地位的人与筹资者有利益关系。十三是中介机构有责任对投资者的抗风险能力进行调查,劝导投资者进行理性投资。

3、对于投资者的监管。一是引入合格投资者制度,建立投资者身份信用信息库,确保投资者的实名登记,合格投资者如需申请为领头人或领头机构必须到证监会进行备案。二是设投资金额上限制度,投资者的投资数额不得超过证监会规定的限额,如项目单笔投资金额不超过2.5万元,投资者为自然人的总投资金额不超过50万元,投资者为投资机构的总投资金额不超过100万元。三是禁止一切通过有限合伙或者代持股权的方式变相突破人数上限进行违规投资,一经查实取消其合格投资者身份。四是通过众筹所获得的证券在第一年内只能在该众筹项目合作投资人的范围内流通,不得转售给第三人。

对于法律和信用风险,国内的众筹网站已经积极采取了相应的措施,比如,平台采取会员制,投资者均经过审核,不向公众募集,项目不得承诺固定回报,投资者人人数也被严格限制。

今年,深圳市政府发布第1号文件《深圳市人民政府关于充分发挥市场决定性作用全面深化金融改革创新的若干意见》和第23号文件《深圳市人民政府关于支持互联网金融创新发展的指导意见》均表明以众筹为代表的互联网金融创新产品将获得国家的支持和认可,并在监管部门的指导下逐步规范,从而解决中小微企业融资难的问题,加强对中小微企业的帮扶力度,不断完善社会主义市场化经济体制。笔者希望不久后随着相关政策法规的出台,股权众筹能够健康长久的发展。(编者:为便于排版省去文章的引注部分)

时间:2015-2-22

来源:腾讯研究院犯罪研究中心

宋晓江律师

中共中央党校硕士研究生毕业,原党校教授,中国企业家犯罪研究中心特聘研究员,擅长高端商务谈判、公司重大诉讼。擅长处理公司重大危机、治理结构、投资并购、担保、信托等法律事务。擅长职务犯罪类、涉毒涉黑类和经济领域内犯罪辩护,成功代理了多起标的大、案情复杂的重大疑难案件,并担任多家知名企业的常年法律顾问。

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